山西汾酒600809：收入利润符合预期全国化与高端化推动增长

核心观点:收入/利润符合预期，回款情况良好公司发布了21年年报和22年一季报21年公司营业收入199.71亿元，同比增长42.75%归母净利润53.14亿元，同比增长72.56%22Q1公司营业收入105.3亿元，同比增长43.62%，归母净利润37.1亿元，同比增长70.03%，收入和利润均符合预期经销商数量和质量均有所提升，22Q1经销商总数为3617家，净增93家，单个经销商创收269.65万元，同比增长15.60%2Q1公司回款情况良好，22Q1公司回款43.85亿元，同比增长32.44%，销售商品和提供劳务收到的现金为88.72亿元，同比增长71.94%全国化，高端化持续推进，盈利能力显著提升全国扩张是公司收入增长的主要动力22Q1公司省内外收入38.54/66.27亿元，同比分别增长31.32%/52.49%调整产品结构是公司今年营销工作的重点22Q1汾酒/系列酒/勾兑酒收入98.73/2.60/3.47亿元，同比增长44.40%/118.31%/7.18%22Q1公司毛利率为74.75%，同比上升1.22个百分点我们预计毛利率较高的青花系列增长更快，青花系列22年收入有望增长50%以上22Q1公司销售/管理费率分别为11.15%/2.56%，同比下降6.80/0.63个百分点提高毛利率，降低叠加费用率，提高公司盈利能力2010年，公司归母净收益率为26.61%，上升4.60个百分点，同比，22Q1公司归母净利润为35.23%，同比增长5.47%预测和投资建议我们预计22—24年公司营业收入为269.96/346.62/423.88亿元，同比增长35.18%/28.40%/22.29%，归属于公司母的净利润分别为79.07/106.87/138.65亿元，同比增长48.80%/35.17%/29.73%，对应PE按最新收盘价计算为41/31/24倍给予可比公司22年PE估值45倍，合理价值291.45元/股，维持买入评级风险提示产品升级不如预期，渠道拓展不及预期，食品安全风险

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